（报告出品方/作者：浙商证券，李丹）
1.行业分析：酒店行业空间、格局、模式
1.1.行业空间：酒店业规模持续增长，长尾分布带来广阔下沉空间
1.1.1.酒店行业供给和市场规模平稳增长
住宿业设施包括酒店和其他住宿设施，在我国酒店占主导地位。根据文旅部标准，旅游饭店是指以住宿服务为主、具有至少15间（套）可供出租的客房的住宿设施；在中国饭店协会发布的《中国酒店业发展报告》中，亦是以15间客房规模为限，将规模以上的住宿设施称为酒店，规模以下的称为其他住宿业设施。年末，酒店数量占住宿业设施的56%，酒店客房数占比93%。
我国住宿业设施及客房规模稳步扩张。根据盈蝶数据，年末，全国住宿业设施为60.8万家/+26%；其中，酒店数量为33.8万家/-2%，占比56%，其他住宿设施数量为27.0万家/+94%。同期，住宿业设施客房总规模万间/+4%，其中，酒店客房约万间/+5%，占比93%，其他设施客房同比下降1%。-年，住宿设施、客房量CAGR分别为12.9%、7.3%，其中酒店数量、客房量CAGR分别为5.4%、7.7%。
酒店业收入规模平稳增长。根据Fastdata数据，年，我国酒店业客房收入约为亿元，同比增加3%；10-19年，客房收入CAGR约为5.8%。随着餐饮、会议、商品销售等酒店其他业务收入规模扩大，我们假设10-19年客房收入占比从85%下降至80%，对应的酒店业收入CAGR约为6.7%，行业规模保持稳定增长的势头。
1.1.2.酒店行业具有明显的长尾特征，经济型酒店数量占比超过85%
根据服务水平，文旅部将酒店划分为1-5星级，其中，五星级、四星级、三星级、一二星级酒店分别大致对应STRGlobal划分的豪华型、高档型、中档型、经济型酒店。根据服务范围，酒店可分为全服务型（一般为较高星级酒店标准，提供全套服务）和有限服务型（以住宿为核心业务，主要提供住宿和早餐服务）；文旅部将一二三星级饭店定位为有限服务型，高星级对应全服务型。年，有限服务酒店家数分别占全国住宿企业法人单位总数的33.7%和占一般旅馆总数的55.1%。
档次越高的酒店整体拥有更大的客房规模。分档次看，年末，我国豪华/高档/中档/经济型酒店的平均客房规模分别约为、、91、40间，我们可以发现酒店客房规模与档次整体上呈正相关性。-年，客房规模在70间以上的酒店的客房量占比约为52%-53%，可以说70间房量成为酒店规模分水岭。年末，在豪华/高档/中档/经济型酒店中，70间及以上房量规模的设施分别占比99%、95%、81%、33%，其中间及以上房量规模的设施分别占比93%、65%、27%、5%。
分档次看，我国酒店行业呈正金字塔结构，长尾特征明显。根据盈蝶数据，年末，我国豪华/高档/中档/经济型酒店数量占比分别约为1.2%、4.4%、9.2%、85.2%，其中低星级酒店设施占大多数；相应地，豪华/高档/中档/经济型酒店客房数分别占比6%、13%、16%、65%，低星级酒店客房数量占比低于酒店数量占比，主要是因为酒店客房规模与档次呈正相关性。
1.2.竞争格局：连锁化程度不高，头部格局相对稳定
截至年6月10日，我国共有9家上市酒店集团（含1家刚退市、1家已通过审批、1家刚递交IPO申请），主要运营有限服务型连锁酒店，集中定位于中高端及经济型，并通过直营与加盟模式双轮驱动规模扩张。年9月，华住集团回港股二次上市；年5月，开元酒店因私有化正式从港交所退市；年6月8日，亚朵正式向美国纳斯达克递交IPO申请。
全国连锁酒店市场供给集中度较高，其中中端市场龙头集中趋势最为明显。在连锁酒店市场，年，我国酒店行业TOP10品牌合计份额为34.8%，TOP10集团合计份额为54.2%。分档次看，以集团划分，在行业集中度上，中端连锁酒店市场＞经济型连锁酒店市场＞高端酒店市场＞豪华型酒店市场，TOP10集团合计市占率分别约为71.7%、59.8%、33.7%、27.4%。
在内生扩张+外延并购整合驱动下，锦江酒店、华住集团、首旅酒店市场份额分列前三名。在中国酒店集团中，年末，客房规模TOP5依次是锦江、华住、首旅、格林、尚美，开业酒店分别为、、、、间，提供的客房数量分别为87.3、53.7、41.5、29.0、16.1万间，在连锁酒店市场的占有率分别为19.5%、12.0%、9.3%、6.5%、3.6%。整体来看，锦江、华住、首旅三足鼎立，CR3为40.8%，CR10为59.8%，其中锦江规模领先优势较大。
锦江、华住、首旅三大酒店集团在中端及经济型酒店市场的垄断地位较为明显。年，在中端连锁、经济型连锁、高端、豪华型连锁酒店市场，三大上市集团合计市占率分别约为65.7%、37.4%、12.9%、8.6%。其中，锦江在上述四大细分市场中的份额分别为39%、11%、3%、5%，在豪华型、中端及经济型连锁市场占一定优势；首旅份额分别为5%、15%、5%、3%，在经济型连锁市场优势相对较大；华住在上述前三大细分市场中的份额分别为22%、12%、5%，供给主要集中在中端及经济型连锁市场。
由于单体酒店占比较大，我国酒店行业整体集中度不高，弱于连锁酒店市场。在整个酒店行业（含外资在华经营酒店），根据盈蝶咨询提供的我国连锁化酒店客房数据推算（外资酒店集团仅含TOP30品牌数据），年，TOP1锦江市占率约为5%，市占率超过1%的酒店集团仅4家、超过0.5%的有11家、超过0.1%的有28家，行业CR3、CR5、CR10、CR20、CR28分别为10.4%、12.9%、16.7%、19.2%、20.3%。
非连锁酒店的品牌化渗透空间较大。以同一品牌3家及以上门店设定为连锁酒店的统计口径，根据盈蝶咨询数据，年，全国共计个连锁酒店品牌，连锁酒店数5.2万家，其他非连锁酒店数28.6万家，酒店连锁品牌化率仅15%；全国酒店客房数量万间，其中连锁客房数是.4万间，同比增加45%，连锁化率仅约25%，较上年提升7pct，而酒店业较为成熟的发达国家品牌连锁化率可达70%以上，因此，我国酒店品牌化尚有较大提升空间。
1.3.商业模式：直营店提升品牌形象，“加盟”模式是扩张利器
酒店经营及服务提供处于酒店行业价值链的中游，主要面向商务、旅行客户群体。酒店行业的上游包括提供酒店经营者运营地点的商业物业开发商及拥有人，以及提供日常运营所用设施、设备及必须材料的供货商。酒店服务的终端客户为酒店行业的下游消费者，一般而言包括商务及观光旅游的个人旅客以及参加会议、奖励旅游、大型企业会议及活动展览的企业客户。
1.3.1.直营模式：刚性成本占比高、毛利率相对低、业绩弹性大，周期性明显
在直营模式下，品牌方通过在租赁物业或自有物业上独立经营酒店，取得收入并承担损失。在酒店运营业务中，公司通过向顾客提供住宿及相关服务取得收入，收入来源包括客房、餐饮、商品销售、商务中心、健身娱乐、电话服务、洗衣、客运等，其中客房收入约占70%-90%，同时全盘负担人工成本、物业租金、折旧摊销、运营费用等成本费用。
直营酒店自担成本导致毛利率相对较低，加盟酒店收入基本相当于毛利润。根据前文直营模式盈利模型，影响酒店收入的变量RevPAR随需求波动较大，而物业租金、折旧摊销、能源费用等固定成本费用占比约6成，基本上不随入住率发生变化，且人工成本的压缩弹性也不高，这些因素综合导致直营酒店毛利率低于加盟店。根据开元酒店披露数据，-年，直营酒店毛利率约为8.4%-15.3%，而特许经营酒店毛利率为87.3%-91.5%。根据华住集团年报，由于加盟方会报销酒店经理薪酬（相当于品牌方代收代付），我们认为加盟服务收入基本相当于毛利润。
直营酒店刚性成本占比较大，导致业绩弹性大，周期性较为明显。当经济下行时，直营店收入下降、固定成本较难控制，因此，酒店收益将快速下滑、现金流可能出现短缺，从而影响整个集团的收益水平；当经济复苏时，直营店利润将快速恢复，显现高业绩弹性。-年，华住从单个加盟店获得的毛利的同比增速分别为15%、-5%、-23%，而直营店的单店毛利增速分别为41%、-46%、-%，可见加盟业务收入更加稳健，成长性突出。
直营酒店对资金的占用较大，开发、爬坡期、升级改造期可能处于亏损状态，影响短期财务表现。一般而言，每家直营酒店的运营都经历三个阶段：开发、爬坡期及成熟运营。
1）开发阶段：酒店不产生任何收入，同时公司承担绝大部份直营酒店的开业前费用，根据华住集团披露，一般每家酒店约为万元至万元，具体费用与所开发酒店的档次有关，年平均为万元/家。
2）爬坡阶段：由于客户群尚处于培育期，新酒店入住率相对较低，房价折扣力度相对成熟酒店较大，该等酒店所产生的收入低于成熟酒店所产生的收入，但由于成本中固定成本占比较大，故该类酒店的收入与可能不足以支付其经营成本，这在性质上为相对固定的。根据华住集团披露，平均而言，酒店爬坡期约为6个月。
3）酒店一般每五年需要进行升级、改造或者翻修，此阶段酒店的正常经营将受到重大干扰，且装修改造成本由集团承担。根据首旅酒店数据，-年，升级改造项目的资本性支出分别为5.9、6.1亿元，新建项目约为1.8、1.5亿元；同时，年，在建店费用约为1.1亿元，占营业成本的2%。因此，直营酒店的开发前费用、爬坡阶段的较低盈利能力、装修改造支出可能会对公司的财务表现产生较大负面影响。
直营酒店扩张速度受限。筹建一家新酒店需要新建/租赁物业、内部装饰设计、培训服务团队等，往往需要1-3年的时间才能开业，而且需要高额资本投入。由于酒店的供给和收入规模扩张基本依靠新建酒店的增量支撑，因此，为了更快速的实现规模扩张，由重资产模式向轻资产模式转型亦是酒店行业发展的必然趋势。
1.3.2.轻资产模式：扩张速度快、毛利率高，成长性突出
一般而言，酒店集团初始为重资产模式，以更有效控制业务质量、提升品牌形象，随后于轻资产模式下进一步拓展其网络，实现迅速扩张。在轻资产模式下，品牌经营者的毛利率可达90%以上，在产业链参与方中为最高。我们认为，未来直营酒店占比将稳定在一个对集团发展来说较为合理的水平，加盟酒店将高速扩张。
在轻资产模式下，品牌经营者向加盟商提供品牌许可和支援，并就此收取授权费用，具体可分为管理加盟和特许经营模式。
1）管理加盟模式：酒店品牌方授权管理加盟酒店使用相关品牌名称、标识及商标，加盟商需在品牌方的要求和指引下进行酒店的建设、装修及维护，完成后交给酒店品牌方运营，品牌方将派出酒店经理管理并招聘员工运营；概括来说，加盟酒店的财务、人员、物品均由酒店品牌方实际控制。
2）特许经营模式：酒店品牌方向特许经营酒店提供的服务与向管理加盟酒店提供的相仿，区别在于不委任管理人且不向特许经营酒店提供管理服务，也就是说，特许经营酒店的财务、人员、物品均由业主方实际控制。
加盟店扩张速度快。-年，华住集团加盟店从家增加至家，年复合增速约为42%；直营店从家增加至家，年复合增速约为9%。直营店扩张速度不及加盟店的原因主要有两方面：
1）直营酒店前期筹建工作需要较长时间，且对资金投入的要求较高，客观筹建时间与资金压力压制酒店扩张速度；
2）直营酒店毛利率相对低，酒店集团更偏向于通过提高加盟比例来提高盈利水平。
单店加盟收入稳健，酒店集团加盟收入占比快速提升。根据上市酒店公司的披露，在特许经营及管理加盟协议上，酒店品牌方的起步签署期限约为8-10年，而且新增加盟店还需要支付8万元至万元不等的一次性加盟费，这意味着，一旦签约，新增加盟店可为酒店品牌方带来较为稳定的收入。-年，华住的加盟店从家增至家，增加14.7倍，占比从46%提升至89%，加盟收入从2.1亿元增至33.4亿元，增加14.9倍，占比从9%提升至31%。
加盟店实际毛利率超过90%，能够有效提高集团净利率。华住集团向管理加盟及特许经营酒店的加盟商收取费用，并且不承担加盟商产生的任何亏损或分享其实现的任何利润，相应的成本即聘用并委任管理加盟酒店的酒店经理薪酬，但后续会向加盟商每月收取酒店经理费用进行报销，也就是说，加盟收入实际对应的经营成本基本为零。因此，酒店集团的加盟占比提升，将有效提高整体销售净利率。纵向对比来看，-年，首旅酒店加盟比例从71%提高至80.9%，销售净利率随之从5.1%提高至11.1%；横向对比来看，年，格林酒店加盟比例约为99%，超过华住（88%）、锦江（88%）、首旅（81%），相应地，格林净利率约为40%，是华住、首旅、锦江的2.5-4.7倍。
2.观往知来：经济型酒店增速趋缓，中高端酒店+下沉市场打开成长空间
2.1.我国酒店行业发展历程回顾：中高端酒店接力经济型酒店
回顾我国酒店行业过去二十余年的发展历程，可以观察到，在历经黄金十年后，经济型酒店增速放缓，成本压力逼迫酒店走向转型升级之路，中高端酒店开始引领新一轮行业扩张。
-年：经济型酒店起步阶段
年，我国第一家经济型酒店锦江之星在上海开业；年，锦江之星首家加盟店面世，标志着中国经济型酒店加盟模式开始兴起；-年，如家、莫泰、7天、汉庭先后建立，外资经济型酒店品牌也开始试水中国市场；截至年末，锦江之星已吸收50家加盟店，这标志着中国经济型酒店大规模加盟时代到来。
-年：经济型酒店资本化、集团化阶段，中端酒店开始起步
-年，经济型连锁酒店数量CAGR为54%，龙头酒店如家、锦江、7天、汉庭先后上市，并获得多轮融资。通过加盟和并购整合，国内经济型酒店品牌龙头规模快速扩张，06-10年，如家、锦江之星、7天、汉庭品牌开业酒店数量增幅分别为5.1倍、2.2倍、22.7倍、11.2倍。年，我国商务部发布《关于加快住宿业发展的指导意见》，提出支持经济型酒店的发展，在3年内力争将经济型酒店的比重提高到20%左右，以更好地满足大众化群体的住宿需求。
高端酒店市场由外资品牌占领，经济型市场竞争激烈，随着居民消费升级，中端酒店市场成为发展蓝海。根据美通社称，年12月，如家酒店连锁正式更名为如家酒店集团，宣布实施多品牌战略，并率先推出中高端品牌“和颐”；年，华住集团推出第一家全季酒店，正式涉足中端酒店市场。
-年：经济型酒店收购整合，中端酒店涌现
经济型酒店方面，-年，经济型连锁酒店数量CAGR为28%，仍然保持快速发展趋势；其中，龙头酒店如家、锦江之星、7天、汉庭品牌开业酒店数量增幅分别为1.1倍、0.8倍、1.6倍、2.1倍。
三大酒店集团纷纷发力中高端市场，亦取得一定成效。
1）华住：截至年，华住有家中端酒店，占比11.2%；华住集团CEO向新京报表示，年税前利润的增长有70%是由中端品牌全季贡献。
2）锦江：年，推出自创中高端酒店品牌“锦江都城”；年，锦江收购法国卢浮酒店集团，在境内外拥有家中高端酒店，占比为13.6%。
3）首旅：此阶段公司旗下主力品牌首旅建国为高端酒店，但也开始发展中高端酒店首旅京伦；年，公司收购中高端酒店南苑股份，公司中高端酒店占比高达64.7%。
4）如家（后被首旅收购）：根据上海商报年称，如家发布全新中端商务连锁酒店品牌“如家精选酒店”，如家CEO孙坚表示，“今年的一大战略是发力中高端产品线”；收购如家酒店后，首旅年共开业家中端酒店，占比7.1%。
-年：经济型酒店转型升级、中高端酒店快速发展阶段，龙头通过收购整合扩大规模并开启海外扩张计划
-年，如家、7天开业酒店数量分别下降10.6%、9.4%，汉庭、锦江之星开业酒店数量CAGR分别放缓至2.8%、1.5%。房价优惠、性价比高是经济型酒店吸引消费者的最大特点，功能简化使得酒店投入成本和运营成本双低，这是酒店运营方实现盈利的重要保障，但是产品同质化严重也使得存量市场竞争激烈。随着一二线城市土地红利渐渐退去，市场逐渐饱和，在房价并未大幅提升的背景下，经济型酒店的租金、人工等成本高企，挤压盈利空间，同时，一二线城市居民消费升级引发行业供需关系发生变化；
中高端酒店方面，年，华住、锦江、首旅中端酒店数量占比分别为38%、42%、21%，较年分别增加26.8pct、16.3pct、14.1pct。
1）华住开启国际化扩张：年，华住旗下海友酒店在香港开业，这是自创立以来第一家在中国内地以外的酒店；年，在环球旅讯峰会上，华住CEO季琦表示，华住会以开店和并购两种方式同时进行国际化扩张。年，华住集团旗下全季酒店第一家境外酒店于新加坡开业，开启国际扩张之路，并收购德国第一大本土酒店集团德意志酒店集团。
2）锦江靠收购稳坐一位，引入“赛马机制”加速整合：年，收购维也纳后，锦江客房规模从全球第5升至第1（此时万豪尚未收购喜达屋）；年，收购丽笙后，锦江客房规模在全球仅次于万豪。根据新京报称，年，锦江在前端实施赛马机制，令旗下品牌内部竞争，根据品牌表现决定集团资源分配。
3）首旅酒店向存量要发展：根据新京报称，年，首旅总经理孙坚表示要持续发力中高端市场，提出要坚持“向存量要发展”的战略，表示中高档酒店的相当部分将通过对现有家存量的改造实现；年，首旅如家品牌采取收缩战略，确定了核心发展品牌，孙坚还表示未来将继续以中高端产品发展为主轴，力争公司中高端酒店的整体收入超过集团酒店收入的35%。
2.2.发展驱动一：中高端酒店是主动和被动的战略选择，支撑新一轮行业扩张
经济型、豪华型酒店逐渐退潮，中高端开始提速。年，中档型酒店增速由-8%回正到26%，在各档次中位列第一，高档型酒店增速由0%提高至8.3%，而经济型酒店增速下降至7.6%；年，经济型酒店同比下降3.4%，而中档、高档型酒店增速分别为6.9%、15.4%。相应地，-年，经济型客房数量增速从13.6%下降至2.6%，豪华型客房数量增速从5.6%下降至0.5%，而中高档型客房合计数量增速分别为2.3%、15.3%、10.2%，扩张明显提速的中高端酒店引领新一波发展浪潮。
我们认为，中高端酒店成为行业发展风口的主要原因为：
1）限三公消费政策导致部分高端酒店客户下沉到中端市场。年12月，国家出台限制“三公”消费和“中央八项规定”等限制公务消费政策，比如年北京市级单位三公经费预算同比下降12.6%（该预算为年制定），受此影响，酒店会议和宴会数量急剧下降，部分城市或地区把五星级酒店拒于政府采购名单之外，豪华型酒店消费需求迅速萎缩。年，在全国星级饭店中，五星级RevPAR降幅最大。
2）随着经济发展，我国中产阶级壮大，公务差旅标准、会议住宿标准逐渐提升，消费升级拉动中高端酒店需求上升。相对于经济型酒店，中高端酒店具有住宿更舒适、服务更体贴、产品更丰富等特点。此外，相对于豪华酒店而言，中高端酒店价格更加贴近主流消费人群，性价比更高，因此，中高端充分受益消费升级红利。公务员差旅住宿费和会议住宿费标准在-年上调，-年三星级饭店的RevPAR增速均为最高，分别为2.7%、7.0%。
3）地产红利褪去、一线市场竞争趋于饱和，物业租金、人力成本上升速度高于房价上升速度，低利润率导致经济型酒店遭遇发展瓶颈，被迫转型升级。根据弗若斯特沙利文报告，酒店设施的租金费用及人工成本为酒店经营者的主要成本，-年，中国一线及二线城市的平均租金率分别以4.2%及6.4%的复合年增长率增加，中国酒店及餐饮行业的服务人员平均年薪的复合年增长率为5.1%。根据新京报称，对于经济型加盟酒店来说，房租往往占到收入的1/4-1/3，每间房每天的成本接近元；并且，近十年来物价持续上涨，但经济型星级饭店RevPAR基本原地踏步，收入增速不及成本增速。经济型酒店实现盈利的重要因素就是低成本，因此，成本上升成为经济型酒店陷入发展瓶颈的重要原因。
根据东方网年称，盈蝶创始人胡升阳介绍，算上折旧后，经济型酒店的平均利润率约为10%-15%，而原来经营较好的年份可以达到25%。根据上市酒店披露的收入和成本数据，我们进行了分档次酒店净利率模拟测算，在我们设定的假设条件下，经济型、中档型、高档型、豪华型酒店净利率分别约为10.2%、19.4%、16.4%、23.3%。以开元集团数据为对照，-年，旗下中档酒店毛利率约为17.7%-22.0%，高档酒店毛利率约为12.3%-17.8%。
基于上述原因，经济型酒店增速趋缓。自20世纪90年代锦江之星试水经济型酒店后，经济型酒店市场历经了20年的高速发展期。根据国家发改委与盈蝶数据，-年，中国经济型连锁酒店从约家扩张至2家，CAGR约为39%；-年，增速开始趋缓，年我国共有家经济型连锁酒店，同比增速仅1.3%，16-19年CAGR约为18.8%。根据文旅部公布的10Q1-20Q4我国星级酒店数据，经济型酒店（一、二星级）占比从36.0%下降至12.5%。
中端酒店需求与毛利率齐升，引领行业新一轮浪潮，未来规模有望保持10%的增速。受益于消费升级和中产消费群体的快速扩大，加之经济型酒店和豪华型奢华型酒店的消费转移影响，近年来中高端酒店迎来行业红利时代，连续多年保持快速发展态势。
1）量：-年，中端连锁酒店数量从间增长至间，客房数从9.7万间增长至96.5万间，年平均复合增速分别为57%、47%。根据麦肯锡疫情前预计，到年，中国中产家庭将增长至2.7亿家庭左右，未来中国中端酒店市场的潜在消费人群有望以年均10%的增速持续扩大。
2）利：根据浩华咨询报告，-年，经过产品结构性调整后，中端酒店毛利率呈稳中有升态势，其中年，三星级、四星级、五星级酒店经营毛利同比增加1%、-18%、-2%。
展望未来，受益于消费升级趋势，中高端酒店发展空间较大。根据对中国饭店协会发布的《中国酒店连锁发展与投资》系列报告的数据整理，目前我国酒店行业豪华、中高端、经济型的比例约为8%、27%、65%，可见国内酒店市场中长期仍由低端经济型酒店占主导；而欧美等发达国家的成熟酒店市场通常呈现两边小中间大的“橄榄型”结构，其豪华、中高端、经济型的比例约为2:5:3。随着我国居民消费需求升级，未来我国酒店行业结构布局中，中高端酒店占比有望显著增加。
从我国居民整体消费水平来看，经济型酒店仍有市场。根据皮尤研究中心的数据，年，美国低等、中等、高等收入阶层成年人比例约为2:5:3，我们发现这一比例与美国酒店档次结构类似。年，我国月收入小于元的人口数量占比89%（即12.5亿人），其中小于0元的人口数量占比40%（即5.6亿人）。因此，基于我国国情，我们认为我国酒店行业结构布局将朝着欧美国家趋势发展，但长期内将保持一定差距，其中经济型酒店占比将高于欧美等国家。
2.3.发展驱动二：市场逐渐下沉，低线城市潜力空间广阔
超6成酒店分布在除一线城市/副省级城市/省会城市以外的其他区域。根据盈蝶数据，年末，在酒店设施区域分布上，一线城市/副省级城市省会城市/其他城市分别占比8%、26%、66%；在客房分布上，分别占比11%、27%、62%。
酒店行业开始往二三线城市下沉。-年，北上广深四大一线城市酒店数量占比从8.5%下降至7.9%，客房数量占比从12.0%下降至10.6%；客房数量TOP10城市（剔除北上广深后的剩余城市）开业酒店数量占比从11.0%微增至11.3%，客房数量占比从10.7%提升至11.4%；TOP10以上的其他城市酒店数量占比从80.5%增至80.8%，客房数量占比从77.3%增至78.0%。年末，除了北上广深外，全国酒店客房数TOP10城市包括重庆、成都、西安、杭州、武汉、长沙，这6个城市的客房量增速为11.4%，而一线城市、其他城市分别为-1.4%、4.4%。
二三线城市人口数量增长正在提速，未来将成为消费升级主要群体。据《小镇青年消费研究报告》，预计到年，三四线城市居民消费将达45万亿元人民币。随着一线市场趋于饱和，在物业资源减少、存量市场竞争日益激烈背景下，酒店能获取的红利持续下降；与此同时，二三四线城市的中高端需求持续提升，酒店纷纷探寻下沉机会。内资品牌方面，19年末开元酒店在营管理酒店中三线及以下城市占比为37%，在待开业管理酒店中位于三线及以下城市的占比48%。外资品牌方面，根据浩华报告，年，二三四线城市成为中国大陆地区中端及以上国际品牌酒店签约的主战场；年上半年，洲际酒店集团在大中华区开业家酒店，其中约3/4位于三四线城市；在家待建酒店中，约90%位于二线及以下城市；希尔顿在华扩张的51家门店中亦有大部分在二三四线城市。
经济型酒店在低线城市中仍具有广大受众群体，龙头品牌坚定下沉策略。根据闻旅派称，年9月，汉庭3.5旗舰店落地，汉庭CEO表示：预计未来2-3年汉庭酒店数量将达到家（+80%），并计划到年开业1万家门店（20-28年CAGR约为17.4%）；在定位上，汉庭仍将坚持经济型酒店定位，并将进一步下沉，近期60%的新建酒店都集中在三线以下城市。
非一线城市酒店毛利率逐渐提升，下沉市场空间广阔。根据新闻周刊年称，尚客优董事长和副董事长表示，当前一二线城市经济型酒店毛利率已不足20%，而三四线城市土地价格和开发成本尚不高，毛利率能达到50%-60%。参照开元酒店（定位中高端）在各档次城市的毛利率数据，基于较低的租赁费与人力成本，受益于规模效应，一线以外城市毛利率持续提升，15-17年，新一线城市毛利率从7.4%提升至18.7%，二线城市从8.9%提升至16.7%，三线城市从14.2%提升至19.1%。在需求、利润率均上行背景下，下沉市场显现巨大潜力空间。
3.公司角度：强管理输出行业，领军人很重要
3.1.管理优势：富有远见和经验丰富的管理团队为企业发展添翼
3.1.1.充足的激励能有效提高管理团队的积极性
经验丰富的管理团队是公司高效率运营的有效保障。我国目前三大酒店龙头企业的管理层履历情况，均具有较丰富的酒店行业工作经验和企业管理经验。
良好的薪酬激励将能够提高高管的积极性，民企华住激励充足，国企首旅市场化程度较高。
1）薪酬方面，年，华住向董事及高级行政人员支付的现金薪酬及福利总额约为0万元；首旅酒店高管薪酬包括“基薪收入+风险收入+特别奖励”，总额与当年归母净利润挂钩，年向4名高管支付薪酬万元，接近市场化水平，其中总经理孙坚取得薪酬万元（19年为万元）；锦江酒店向5名高管支付约万元的薪酬。
2）股权激励方面，以年6月10日股价为基准，华住CEO季琦持有股票对应市值约3.6亿元，首旅酒店总经理孙坚持有股票万元，锦江酒店前董事长俞敏亮持有股票90万元。
3.1.2.富有远见和经验丰富的管理团队更具有战略眼光
富有远见的管理层能带领集团抓住发展机遇，华住率先推出全季，在中端市场占得先机。年，华住集团推出第一家全季酒店，正式涉足中端酒店市场；年，华住创始人季琦公开表示，“未来5年，如果中国酒店业有什么大事，就是中端酒店”，这说明华住已将中端酒店作为未来发展战略，当年华住、首旅、锦江分别有、12、1家中端酒店。随着限三公政策出台、经济型酒店遇发展瓶颈，中端酒店需求提升，华住集团抓住此波机遇，在中端酒店市场中占得先机，-年收入增速快于首旅、锦江。
从上文历史回顾中，我们可以发现，收购是酒店集团重要的扩张策略，具体来看：
华住集团：
1）低成本收购，先国内后全球：华住由经济型酒店汉庭起家，年起推出中档型酒店全季，在打造旗舰型品牌的基础上，通过低成本收购成熟酒店品牌扩张经济型品牌矩阵、扩大覆盖区域范围、布局中高端市场，扩张路径较为清晰；年，华住以56亿元人民币的代价收购德意志酒店，着眼于海外，主要为配合公司的全球化战略。
2）整合成果较好：自年3月至年8月，桔子水晶酒店来自CRS的预订由1%-2%上升至18.6%，在营至少六个月的桔子水晶酒店平均的平均可出租客房收入由元增长至元，而桔子水晶的员工与客房比例则由0.35降至0.21。此外，凭借华住集团的业务开发能力及加盟商网络，桔子水晶酒店数目大幅增长，由截至年6月30日的家增长至截至年12月31日的家。
锦江集团：
1）收购大体量、较早布局海外：年，锦江总资产亿元，以亿元收购法国卢浮酒店，布局海外；年，锦江以83亿元对价收购柏涛集团，全面扩张经济型、中高端酒店市场；年，锦江以亿元收购比利时丽笙酒店集团，这是其全球品牌战略的重要举措。
2）整合具有一定难度：年-年，7天系列酒店开业数量从家下降至家；麗枫酒店开业数量从家上升至家，规模扩张3.3倍；喆啡酒店开业数量从63家增加至家，规模扩张4.1倍。-年，公司收入、净利润CAGR分别为12.4%、21.2%。
首旅酒店：
1）鲸吞如家：年，首旅私有化如家，交易对价为.5亿元，同时募集配套资金约38.7亿元用于偿还如家项目贷款，收购后首旅总资产从39.6亿元增加至.9亿元；根据中国旅游饭店协会发布的年中国饭店集团60强名单，如家排列第2位，首旅排列第14位，年4月整合后的公司则列第二位。
2）整合结果：年公司酒店业务实现营业收入61.5亿元，同比增加5.3倍，其中如家酒店集团并表后（4-12月）营业收入52.2亿元；酒店业务实现利润总额6.5亿元，同比增加6.8倍，其中如家酒店集团并表后实现利润总额5.6亿元。-年，首旅经济型酒店从家下降至家，其中如家酒店开业数量从家下降至家；中高端酒店从家增加至家，其中如家精选、如家商旅开业数量从家升至家，增加3.3倍。
不同的收购策略与整合能力赋予三大酒店集团不同的盈利能力。
1）华住：-年，华住的净资产收益率整体上呈上升态势，从7.4%提高至26.1%，低成本收购并未导致公司该指标短暂下行；销售净利率从5.6%提升至15.7%，体现出收购整合、内生增长的优异效果。
2）锦江：-年，公司净资产收益率从9.0%下降至6.6%，销售净利率从15.9%下降至6.8%，该阶段正是公司频繁大手笔收购的时期，总资产增加7.2倍，资产负债率从20.8%升至67.6%，这是拖累盈利水平的重要原因，高成本收购带来的阵痛期较长，酒店品牌之间的磨合期和整合期也较长；随着酒店整合成效逐渐显现，公司净资产收益率上升至年的8.4%，净利率上升至8.5%。
3）首旅：年，以超过3亿元的代价接连收购南苑和雅客怡家后，到年公司的净资产收益率下降2.8pct，销售净利率提高3.8pct；年，首旅以小体量收购大体量如家，总资产从39.6亿元增加至.9亿元，净资产收益率从8.6%下降至5.3%，销售净利率从8.5%下降至5.1%；随着首旅、如家逐渐融合，年，公司净资产收益率提升至10.3%，销售净利率提升至11.1%。
3.2.模式优势：高加盟比例使得集团业绩稳健高增
酒店管理业务毛利率远高于酒店运营业务。年，开元酒店的酒店运营业务、酒店管理业务毛利率分别为15%、92%；年，君亭酒店的运营、管理业务毛利率分别为34%、62%。由于成本统计口径、酒店业务规模、酒店管理体系等方面存在差异，故两家酒店毛利率水平有一定差距，但是能反映出酒店管理业务毛利率更高的现状。因此，如果酒店管理业务收入规模持续增长，在高毛利率放大下，公司盈利能力将明显提升。
截至21Q1，锦江、首旅、华住加盟酒店数量占比分别为90.4%、84.3%、90.2%，相较年，比重分别增加24.9%、39.8%、45.7%。年，锦江、首旅、华住销售净利率分别为8.5%、11.1%、15.7%；利润总额分别为17.6、9.2、24.0亿元，-年CAGR分别为15.8%、16.3%、27.0%，可以发现利润增速排序与加盟比例增速保持一致。
3.3.品牌优势：中高端酒店盈利水平高，更优品牌矩阵覆盖更广客户群
丰富的品牌体系可以为住宿客户以及加盟商提供广阔的选择范围，有助于提高公司规模扩张速度。截至年末，锦江、首旅、华住旗下分别拥有29、21、16个酒店品牌，重点布局中高端和经济型酒店市场。华住在各个价格区间内的品牌分布较为均匀。
凭借较高的盈利水平，中高端酒店成为兵家必争之地。21Q1末，按照集团自行划分标准，锦江、首旅、华住分别有已开业的中高端酒店、、家，占比分别为45.5%、23.3%、35.1%。从价格划分来看，截至年末，华住在营酒店中价格普遍在-元/间夜的品牌酒店数量占比26%，在待开业酒店中这一比例升至39%；锦江价格年末已开业酒店中价格在元以上的酒店数量占比16%，在当年净开业酒店中这一比例为22%。
一超多强的多元化品牌结构较优，既能彰显品牌效应，又能覆盖到更广泛的客户群体。在经济型酒店市场，华住、锦江、首旅的旗舰品牌分别是汉庭、7天、如家，年末酒店数量占公司经济型酒店数量的比例分别为64%、41%、81%。其中，锦江旗下品牌较为分散，首旅旗下除如家以外的经济型品牌规模较小，辨识度或有所不足，在获客能力和成本控制上可能有所欠缺；华住酒店结构适中，既有代表性品牌，又有已成规模的替代品牌，在品牌知名度、客户黏性、成本控制等方面能够更接近平衡点。
3.4.渠道优势：高客户黏性高降低获客成本
酒店可通过多种方式进行营销并获取客户。直接渠道方面，终端客户可通过酒店自有的网站、应用程序、企业账户、直接电洽或本人进酒店现场直接向酒店订房；间接渠道方面，消费者可通过在线旅行社平台（OTA）及其他中介向酒店订房。对比而言，直接销售能够减少中间成本，间接销售模式能够为公司获取更加丰富的客源。
直销能够带来更高的人均收入和人均间夜数。根据君亭酒店披露，散客人均收入高于OTA等渠道，一方面是由于散客的平均房价略高，另一方面是散客的平均入住间夜数略高。年1-9月，君亭酒店散客、OTA现付、OTA预付、旅行社渠道的人均收入分别为.9、.5、.8元、.4元，人均夜间数分别为2.1、1.6、1.8、2.0。
OTA成本约为酒店直销成本的2倍以上。年底，华住集团高管夏农在《财经涂鸦》采访中表示，OTA的房间成本每间在15%-18%，而华住通过华住会可以将成本降至8%左右，通过数字化技术提升，成本还可以得到很大程度的下降。
高客户忠诚度将能保证酒店入住率，并降低获客成本和渠道费用。根据KalibriLabs的数据，在美国，会员预订量占年全部酒店预订的50%以上。年末，首旅如家、锦江酒店、华住集团会员数量分别为1.2、1.6、1.7亿人。如此庞大的粘性客户群体意味着加盟该酒店品牌后能大幅降低获客成本和营销成本，同时有助于提高出租率，进而增加酒店收益；此外，日活处于高水平的自有预订系统能够有效打破OTA渠道的垄断和压制，提高自身的议价能力，并节省渠道费用。年，华住、首旅自有渠道入住间夜数占比超过75%。
4.投资视角：股价复盘与影响变量判断
4.1.股价复盘：兼并收购是重要推手，正确的发展战略是坚实支撑
我们回顾过往10年来首旅酒店、锦江酒店、华住集团的累计涨跌幅走势（以年5月13日为基准日），并与沪深指数进行比较。由于沪深指数一定程度上能够代表整体宏观经济环境走势，我们找到公司股价走势明显偏离的时期，并通过复盘过往事件找到驱动原因。我们可以观察到以下现象，并通过回溯总结出具体驱动因素：
年12月，锦江酒店以约12亿元收购法国第二大酒店集团卢浮酒店%股权，到年5月公司股价上涨39%；年，公司实现收入55.6亿元，同比增长91%。
年3月17日-12月25日，首旅酒店均处于停牌状态，于复牌一周内迅速攀升60%，同期上证综指下跌4%；在此期间，锦江酒店10-11月累计收益率分别为33%、32%。从我们复盘来看，主要驱动因素为兼并收购：
1）首旅酒店：年下半年酒店板块上涨驱动力来源于首旅私有化如家事件，年6月12日，首旅酒店发布公告，宣布向如家提交非具约束力的私有化提议函，拟以每股美国存托股份（每股美国存托股份为两股普通股）32.81美元的价格收购买方集团持有股份以外的如家已发行全部流通股，截至年末，如家排名中国酒店集团规模第1位，并形成了遥遥领先业内的国内规模最大的连锁酒店网络体系。
2）锦江酒店：年7月-9月锦江酒店停牌，原因是拟收购经济型连锁酒店铂涛酒店集团约81%的股权（后增持至96.5%）。
自年起，首旅、锦江股价走势偏离沪深，我们认为主要原因是，年首旅、锦江均进行了重大资产重组，兼并/收购了大型酒店集团，从而年公司供给规模、收益均大幅提升，首旅、锦江收入同比分别增加%、91%。因此，随着公司规模扩大、业绩飞跃，公司估值、股价均随之上行。
年10月-年7月，锦江回撤19%，同期华住、首旅、沪深均上行，我们认为，这主要是公司业绩表现不及预期，16Q1-17Q1公司收入大增、但营业利润涨幅较小甚至下跌，其中16Q4、17Q1营业利润分别下跌18%、32%，17Q2-17Q4营业利润分别增加80%、63%、65%，我们可以看到后期业绩回升带来股价修复。
年8月份起，华住集团股价持续走高，涨幅反超锦江；1年内股价翻番，超过万豪等美国市值较大的酒店集团。通过分析历史表现，我们认为主要是正确的战略和坚实的基本面支撑华住股价走强：
1）华住抓住中端酒店兴起机遇，抢先布局中高端，正确的战略选择给予投资者信心；
2）17年2月，华住收购中高档酒店桔子水晶，对价为36.5亿元；自年3月至年8月，桔子水晶酒店来自CRS的预订由1%-2%上升至18.6%，在营至少六个月的桔子水晶酒店平均的平均可出租客房收入由元增长至元，而桔子水晶的员工与客房比例则由0.35降至0.21，体现华住强大的整合能力；
3）中国经济持续向好，酒店行业进入需求上行周期，17Q1华住RevPAR增速提高至9.4%，为上市以来最高水平，且已连续3个季度加快。
年初，新冠疫情爆发，严重压制旅客出行需求，从而影响酒店业绩水平。随着国内疫情控制得当，国内经济形势好转、国内民航+铁路出行需求逐渐复苏，酒店行业需求回升，叠加首旅、锦江、华住三大酒店集团逆势扩张门店数和客房数量，支撑酒店行业疫情修复逻辑，年5月到年6月10日，首旅、锦江、华住、沪深累计涨幅分别为81%、%、%、61%。
4.2.行业收益随供需差周期波动，PMI或可看做前瞻指标
RevPAR是衡量酒店收益的重要综合性指标，一定程度上可以通过观察RevPAR的变化预测酒店盈利增长潜力。一般情况下，一家酒店的入住率不可能在一段时期内每天都达到%，所以相同条件下ADR要高于RevPAR。但是，酒店成本中占比较大的租金、折旧摊销、人工成本等基本不随入住率而改变，从而空房也需要分摊不小的成本。因此，为了更好的评价酒店实际收益情况，我们一般着重观察RevPAR指标。CBRE通过分析STR发布的-年期间的酒店数据发现，RevPAR与毛利润的变化趋势存在86%的相关性；以份-年间的酒店营运报表作为研究样本，发现RevPAR同比每增长2.6％，毛利润（扣除管理费用和营业外收支前的利润）增幅约为3.7%。
供给相对稳定、需求波动较大是导致酒店行业产生周期性波动的主要原因。通过复盘-年酒店行业供给、需求、RevPAR增速变化，我们可以发现RevPAR增速变动曲线与供需差走势基本同步、但略有延迟。考虑到供给端较为平稳，需求端波动较大、具有明显周期性，因此，我们认为酒店行业价格水平对需求端波动更敏感。
1）由于增长、退出较难，酒店短期供给具有刚性，一段时期内的增长相对稳定。酒店行业新增供给主要来源于新投产酒店物业（含新建、非酒店转酒店），而旧酒店改扩建带来的供给增量较为有限，但是无论是新建还是改扩建，固定资产设施投入较大、筹建周期相对较长，因此，供给增速受到压制；同时，已建成酒店物业的退出难度较高，因此，酒店短期供给具有刚性，供给调整往往滞后于需求调整，由于酒店的固定资产折旧、物业租金、能源费用等固定成本占比较高，将使得企业面临黑天鹅事件时的盈利能力较为脆弱。
2）酒店行业需求周期与国家宏观经济波动的周期性具有同步性。由于酒店行业需求增长的核心驱动力为居民消费水平，受国家经济增长、境内旅游业发展等多重因素影响，因此行业发展与经济周期直接相关。在宏观经济增长率下降阶段，由于居民实际收入预期下降，居民国内旅游出行的消费相应降低，从而减少旅游出行方面的酒店住宿需求。同时，宏观经济的调整对中小企业的经营会造成较大的压力，中小企业员工的商务出行及其消费也会相应缩减，从而减少商务出行方面的酒店住宿需求。因此，经济繁荣时酒店行业需求增加，经济衰退时需求减少。
PMI指数或可看作酒店行业需求趋势的前瞻性指标。首旅酒店17Q1-20Q3的RevPAR同比走势与同期制造业PMI、非制造业PMI的相关系数分别为0.64、0.71，即具有中高度相关关系。我们通过使用滞后不同期数的RevPAR增速数据，计算PMI与RevPAR增速的相关系数，我们发现，在RevPAR滞后0-3期中，滞后一期的相关系数最大，为0.67，这说明PMI指数传导到RevPAR需要约一个月时间。因此，鉴于PMI指数于20年3月-21年5月均在荣枯线之上，同时20Q2起GDP增速回正，我们可预期酒店景气度将逐步转暖。
5.疫情危机提供行业整合窗口期，龙头集中度加速提升
5.1.短期业绩承压不改长期向好趋势，景气度持续回升
年初，国内新冠疫情大面积爆发，抑制居民外出，酒店行业景气度降至谷底。新冠疫情对酒店行业的供给端和需求端均造成严重冲击，但不改变我国旅游业、酒店业长期需求向好的趋势。
酒店需求持续回暖，业绩明显回升。
1）年：供给端，华住集团于年2月高峰时期临时关闭超家位于国内的酒店，到当年底下降至家；需求端，华住RevPAR的同比增速从2月的-76%回升至Q4的-3%；除了德意志酒店外，华住集团20Q1净收入13亿元，同比下降46%；20Q2-4净收入73亿元，同比下降16%，业绩有较大回升。
2）年：1-2月，酒店的经营恢复情况受国内局部散发的疫情、就地过年等防控政策的小幅影响，21Q1华住RevPAR相对19年的恢复程度环比下降；3月份以来，随着境内疫情的有效防控，境内酒店市场持续回暖，3月份锦江酒店平均RevPAR已恢复至19年同期的96%。
酒店行业景气度逐渐回升。回顾浩华发布的全国酒店景气指数趋势，20H1，疫情爆发伊始，景气度降至谷底；随着国内疫情形势控制转好，疫情防控措施逐渐放宽，行业景气度逐渐回升，21年3月为-14。
5.2.供给出清，连锁化趋势不变，中高端酒店继续引领发展浪潮
根据景气度指数趋势可以发现，疫情前19H2处于行业下行周期尾声，20H1的疫情危机为酒店业提供了行业洗牌、整合的窗口期，一方面，在疫情打击下，盈利韧性较弱的中小酒店在短时间内大量关停，行业供给端大规模出清，单体酒店加速退出；另一方面，由于头部酒店集团规模较大、抗风险能力较强，疫情期间逆势扩张，将促进行业资源进一步集中、连锁渗透率提升，酒店品牌化进程势不可挡。随着21年3月起商旅活动恢复，行业需求迎来反弹，头部企业现金流水平将出现改善。
5.2.1.趋势一：行业供给顺势出清，品牌化与连锁化率有望加速提升
连锁酒店的经营优势有助于提高净利率，助推单体酒店连锁化。
1）有助于提高RevPAR：连锁酒店品牌具有一定的统一的市场知名度和认可度，通过统一的广告宣传、管理制度得到更多客户的认可，能够有效提升酒店的入住率和RevPAR；根据和讯新闻年称，你好酒店CEO透露，与你好酒店合作后，单体酒店平均入住率从60%提升到了70%-75%，RevPAR平均提升20%。
2）降低获客成本、OTA渠道费用：在发展的过程中，知名酒店品牌通过会员模式积累了坚实的客户基础，有利于提高客户消费黏性，这对于客房出租率、营业收入提升都有着重要作用；而单体酒店往往品牌效应低、销售渠道有限，获客成本较高，加盟知名酒店品牌后，可享有品牌客户基本盘，集团向加盟方收取的订房渠道服务费约为房价的8%-10%，另外，酒店集团自建的分销平台收费标准亦比OTA收费标准（一般为15%-20%）低5%-10%。
3）标准化、规模效应有助于摊薄单店成本：连锁酒店对装修布局、干净标准、服务具有一套标准化规定，统一采购消耗品，并使用同一套IT系统和平台，规模效应有助于节省单位成本、提高效率。
4）提高抗风险能力和盈利稳健性：相对品牌连锁酒店，单体住宿设施管理体系弱、规模较小、成本控制难度大，盈利稳定性相对较弱，同时资金实力不如酒店集团雄厚，抗风险能力差，而选择加盟是提升投资回报率的有效途径之一。
疫情加速行业供给出清。根据盈蝶数据，年，全国住宿业设施净减少16.1万家，包括5.9万家酒店设施和10.2万家其他住宿设施，酒店设施占比从上年的55.6%提升至62.4%。根据经济观察网报道，基于携程数据保守预估，在关停的酒店中，单体酒店占比达到98%，这充分暴露出单体酒店抗风险能力较弱的劣势，从而更加凸显了大型连锁酒店品牌的良好风险抵御能力和经营管理能力。
中国酒店行业整体较为分散，连锁化率较欧美尚有1.5-2.5倍提升空间。年，全球连锁酒店占酒店客房总数的约41.9%，成熟市场美国为72.9%，但是中国的连锁酒店客房渗透率约31.5%，远低于世界平均水平。由于疫情期间众多独立酒店退出或者通过特许经营或管理加盟安排的方式加入连锁酒店，未来连锁化率仍有较大提升空间。根据弗若斯特沙利文预计，中国年至年的酒店客房总数将以2.6%的温和复合年增长率增长，同期连锁酒店客房供应CAGR约为8.8%，我国连锁酒店渗透率预计将于年增长至42.9%。
中国一线城市连锁化率超过欧洲水平，低线城市品牌化发展有所滞后，有望成为下沉蓝海市场。年，我国酒店行业整体连锁化率为31%/+5pct；分地域来看，一线城市连锁化酒店客房数为74.6万间/+6.3%，连锁化率为48%/+10pct；其他副省级城市/省会城市连锁化酒店客房数为.6万间/+12.6%，连锁化率为41%/+13pct，接近全球平均水平42%；其他城市连锁化酒店客房数约.9万间/+27.4%，连锁化率仅24%/+7pct，品牌化发展较为滞后，我们认为这主要是因为大型连锁化酒店品牌一般先从一二线城市开始扩张版图，随着市场逐渐下沉，未来连锁化空间广阔。
5.2.2.趋势二：借力轻资产模式，龙头逆势扩张
随着国家出台一系列“去杠杆”调控措施，坚定不移的将“解决资金空转、遏制资产泡沫、扭转脱实向虚”作为调控的目标，重资产类酒店转型升级迫在眉睫，必须通过出售资产、降低杠杆以达到增加现金流、降低财务成本的目的。同时，由于我国地产投资周期原因，现有存量物业规模较大，酒店自持物业成本过高。酒店业从过去的重视资产运营转向重视管理品牌运营，从过去的不可持续的、消耗资源的重资产模式转向可持续的、租赁物业、重管理输出与品牌输出的轻资产模式。
龙头酒店集团拥有高加盟比例。年，锦江酒店净增开业酒店家，其中直营酒店减少55家，加盟酒店增加家；截至年末，在已开业的酒店中，直营店数量占比9.9%，同比下降1.7pct，加盟店数量占比90.1%；直营店客房间数占比11.5%，同比下降1.8pct，加盟店客房间数占比88.5%。21Q1，华住、锦江、首旅加盟店比例分别为90.2%、90.4%、84.3%。
龙头酒店集团加盟比例将持续提升。在待开业的酒店中，年末，华住正在筹备家加盟店、44家直营店，其中加盟店占比98.2%，高于已开业酒店的加盟比例89.8%。锦江中国境内已签约但尚未开业的加盟酒店共14间，占比95.0%，高于19年末的比重93.9%，亦高于年末在境内已开业酒店的加盟比例92.1%。
尽管大量酒店在疫情冲击下关停，龙头企业仍坚定推动展店计划，实现逆势扩张。年，锦江酒店新开业酒店家，同比增加14%；净增开业酒店家，同比下降16.7%；除了首旅在20Q1酒店数量环比下降外，20Q1-21Q1华住、锦江、首旅开业酒店数量均保持环比上升。年3月，华住集团旗下中端连锁酒店全季已在全国开设超过0家门店。
酒店龙头立下万店目标。年12月，华住集团CEO季琦重申“千城万店”计划，提出三年内华住集团酒店数量达1万家，并力争把汉庭开到每一个县城。年3月，在接受21世纪经济报道采访时，华住旗下中档酒店全季首席执行官沈怡均表示，下一步的目标是将门店数扩大到-家；汉庭CEO表示未来2年-3年内，汉庭计划将开业酒店数量从目前的2家提升至家左右，到年扩张至00家。年，首旅总经理孙坚表示，要为三年万店的目标奋斗；首旅酒店21年计划开店0-1家。据北京商报称，锦江集团中国区未来三年的目标是要新签1万家酒店，新开业家酒店。此外，经济型酒店尚客优所在集团尚美生活集团内部信中提到，计划到年开业酒店达1万家。
5.2.3.趋势三：中高端酒店持续引领行业发展，经济型酒店深掘三四线市场刚需
经济型连锁酒店在一二线城市面临发展瓶颈，在三四线市场仍有扩张空间。-年，经济型连锁酒店数量复合增长率为12.4%，年同比增速仅为1.3%，年客房数量同比下降1.2%，规模增长面临瓶颈。在一二线城市中，经济型酒店经过十年高速规模扩张后，供求关系发生反转，市场已接近饱和；但在三四线市场，经济型酒店仍为刚需产品，且连锁化率较低，竞争格局尚未固化，在中国城镇化过程中，酒店品牌产业升级还有较大的成长空间。
中高端酒店品牌壁垒较高、发展空间大，龙头中端酒店占比持续提升，支撑企业业绩增长。中高端酒店具有较高的投资资金门槛，经营主体多为实力较雄厚的大型酒店集团；同时，为了满足目标客户的需求，中高端酒店需要有更高的服务质量，相应的品牌溢价与辨识度会更大，因此，中高端酒店品牌的经营壁垒比经济型酒店更大，抗风险能力更强。年，在疫情危机下，我国共减少5.9万家酒店设施与.4万间客房，其中经济型酒店客房数量减少最多，为.2万间，占比90.3%，中端及以上酒店客房减少数量仅占9.7%；较19Q4而言，21Q1锦江、首旅中端酒店数量占比分别提升6.3%、2.9%。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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